货币政策、金融关联与企业现金持有决策

  文章研究了不同货币政策下,金融关联对企业现金持有决策的影响,以及不同行业中这种影响的差异性。结果显示,在货币供给宽松时期,房地产业公司的金融关联与企业现金持有量呈负相关关系;在货币供给紧缩时期,房地产业公司的金融关联与企业现金持有量呈正相关关系。在制造业和全部上市公司样本组中,不论是货币供给宽松时期还是货币供给紧缩时期,企业的金融关联与现金持有量始终呈现负相关关系。 
关键词货币政策;金融关联;现金持有 
文章编号295-596(214)2-29-7;中图分类号F83;文献标识码A 
一、引言 
在理论界,学者很早就开始了对企业现金持有的研究,尤其是近年来,对现金持有决策的研究一直是一个热点。国外学者如Bates et al (29)深入研究了美国公司现金持有量在198年到26年之间呈现增长趋势的现象1。与美国公司现金持有量的增长趋势相比,中国上市公司的现金持有量近十年的变化则以26年为分水岭,先是现金持有量的平均水平由21年的14.64%一路走低,到26年平均值为11.85%;27年,中国上市公司的平均现金持有水平为13.41%,自此一路走高,到21年平均值达到15.5%。中国上市公司的现金持有决策也得到了国内学者的广泛关注,本文试图研究金融关联对企业现金持有决策的作用机制,同时将考虑货币政策这一宏观环境因素对二者作用机制的影响。 
二、文献回顾 
就金融关联对企业现金持有决策作用机制的研究而言,目前国内外的学者展开了一些有益的探索。Diamond(1984)2、Fama(1985)3、Berlin & Loeys(1988)4认为银行在与企业的业务联系过程中,可以掌握更多的企业信息,密切的银企关系可以降低银行与企业之间的信息不对称,这将增强企业获取银行资金的能力。从这个角度来讲,由于拥有密切金融关联的企业具备更强的外部融资能力,其现金持有量会更低。与此类似的研究还有Cesare Fracassi(28)以当前的工作关系(两个人在同一家公司的董事会或高管层任职)、过去的工作关系(两个人过去在同一家公司的董事会或高管层任职)、教育关系(两个人在同一年之内从同一所学校毕业或取得同一所学校的硕士、博士学位)、其他社会关系(两个人是同一个俱乐部、组织或协会的成员)为素构建了一个社会资本指数,研究发现社会关系网络对企业的现金持有量具有负的影响,即企业的社会关系网络越强大,其现金持有量越少5。国内学者也尝试了此方面的研究,但并没有得出一致的结论。杨兴全和孙杰(27)6 、向凯(29)7、聂丽洁和胡芙蓉(211)8以短期借款与长期借款之和占总负债的比例来衡量企业的银行性债务,研究结果显示其与企业现金持有量之间存在显著负相关关系。胡国柳等(26)9、胡国柳和王化成(27)1的实证检验却发现二者之间并不存在显著的相关关系。在比较这些研究后,发现这种结论上的差异主源于数据观察期的不同,胡国柳等(26)、胡国柳和王化成(27)的样本观测期是1998年到22年,而另外三项国内学者研究成果的观测期是22年至29年。 
就宏观环境对企业现金持有决策影响的研究而言,理论界也展开了一些探索。Heltor Almeida et al (24)研究认为企业的现金持有政策应该随着商业周期的变化而变化,具体来说,即存在融资约束的公司在遭遇不利宏观经济冲击时,需持有更多的现金,而不存在融资约束的企业则不用11。Custodio et al (25)发现,在经济不景气的时候,融资约束大的公司会倾向于持有更多现金12,这与Heltor Almeida et al (24)的观点一致。祝继高和陆正飞(29)利用中国人民银行发布的“货币政策指数”,研究货币政策与企业现金持有的关系,发现企业的现金持有水平会随着货币政策紧缩程度的变化而变化。当货币政策趋紧时,外部融资约束增强,企业会高现金持有水平;当货币政策趋于宽松时,外部融资约束降低,企业会降低现金持有水平;在银根紧缩期间,为了缓解外部融资约束,满足未来投资需求,高成长企业会增加更多的现金13。顾乃康等(21)以2—27年间沪深两市的上市公司为样本,发现总体经济环境与公司现金持有水平负相关,在宏观经济较好的时期,公司持有更少的现金;经济周期、信贷规模及股市表现与现金持有水平呈显著负相关,信贷市场违约风险与现金持有水平显著正相关14。江龙和刘笑松(211)以中国第十轮经济周期(2—29年)为研究样本,通过对1184家上市公司8718个样本数据的实证研究,发现相对于经济繁荣时期,公司在经济衰退时期具有更高的现金持有水平,并且民营公司的现金持有水平显著高于国有上市公司;在经济衰退时期,上市公司具有较高的现金积累倾向15。另外,倪慧萍和赵珊(213)16、张国源(213)17魏锋和孔煜(213)18也做了相关研究,得到基本一致的结论。可以说,在经济繁荣时期,企业现金持有水平较低;在经济衰退时期,企业现金持有水平较高,学者们在这一点上基本达成了共识。 
金融关联与企业现金持有决策之间是否存在显著负相关,理论上虽然意见不统一,但相信这种差异更多的是源于观测期的不同。因此,本文将以21—21年为观测期,从一个更长的时间跨度内来探讨二者之间的关系,这一时间跨度几乎包括了以前学者的观测期。本文的创新主有两点首先,本文考虑差异化货币政策环境下,企业金融关联的紧密程度对现金持有量的不同影响。其次,虽然已经有少许文献研究了银行债务对企业现金持有量的影响,但一方面这一研究目前尚没有得到一致的结论,另一方面前人研究仅仅是将其作为影响企业现金持有量的一个因素,并未高到金融关联的高度,这或可为本文的贡献之一。
  三、理论分析 
四、实证检验与分析 
(一)数据来源与处理 
本文数据来源于锐思(RESSET)金融研究数据库,并用国泰安(CSMAR)数据库进行校验。选取A股上市公司自21年至21年十年的数据,剔除了金融行业的公司样本,剔除被ST、PT以及数据异常的公司样本,最后得到全部上市公司样本1574个,其中,房地产业公司样本1156个、制造业公司样本9448个。 
(二)变量定义 
(四)稳健性检验 
本文用21年至25年的样本数据同样进行了实证检验,研究结论没有发生变化。祝继高和陆正飞(29)用央行公布的货币政策感受指数(选择货币政策“适度”的银行家占比)来衡量货币供给的宽松程度,本文在稳健性测试中采用了这一指数,与先前本文度量的货币供给宽松和紧缩时期基本一致,故研究结论也未发生变化。限于篇幅,稳健性测试的结论在此不一一报告。 
五、结论与启示 
通过本文的研究,发现在货币供给宽松时期,房地产业公司的金融关联与现金持有量负相关;在货币供给紧缩时期,房地产公司的金融关联与现金持有量正相关。就制造业上市公司和全部上市公司样本组来说,货币政策的变化对二者关系没有显著影响,企业的金融关联与现金持有量呈显著的负相关关系。由美国次贷危机引发的世界性金融危机以来,各国均在加强宏观调控措施,这些措施对企业微观行为将产生怎么样的影响,是学术界最近一段时间的研究热点。因此本文的研究具有较强的理论价值,此外通过本文的研究结果,可以更好认识和理解不同宏观环境下的企业现金持有行为,在日益复杂的经济环境中,更好把握企业的财务行为。 
参考文献 更多货币论文请参考http//www.starlunwen.net/huobi/
1Bates, T., Kahle, K., Stulz, R.. Why do U.S. firms hold so much more cash than they used to?J. Journal of Finance, 29(64)1985-221. 
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3Fama E.. What’s different about banks?J. Journal of Monetary Economics, 1985(15)29-39. 
4Berlin M., Loeys J., Bond covenants and delegated monitoringJ. Journal of Finance, 1988(43)397-412. 
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1胡国柳,王化成.上市公司现金持有影响因素的实证研究J.东南大学学报(哲学社会科学版),27(2)57-65. 
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